房地产市场剧烈下行三年多来，与其关联的上下游产业链均受影响，建筑行业首当其冲。8月19日，半年内遭机构八次下调评级的陕西西安建工集团（下称“西安建工”）宣布一笔中期票据违约，未兑付本息合计2.63亿元。

西安建工是西安市首家国企混改单位，亦是西北地区第一家拥有建筑施工总承包和市政公用工程施工总承包“双特级”资质的建设企业。包括房屋建筑类施工和市政类工程在内的工程施工，是西安建工的核心业务板块，长期占总营收的七至九成，其中又以房屋建筑为主。 混改后的大股东——绿地控股集团（下称“绿地”）的出险，是拖垮西安建工的重要因素，后者承接的与绿地相关的在手合同额接近百亿元，回款风险备受市场关注；而“踩坑”中国恒大在建的13个项目、涉及40多亿元合同款项亦存在减值风险，此类下游客户的爆雷使西安建工雪上加霜。

西安混改“第一枪”

“五年前，我们打响了西安市国企混改‘第一枪’。”西安建工集团董事会秘书、办公室主任张园园在2022年9月公司举办的“混改这五年”系列活动上称，混改后，公司营收和利润持续增长，企业活力和发展动力被激发。 但仅仅几个月后，西安建工即出现资金危机。根据上海票据交易所披露的信息，2023年5月，西安建工出现商业汇票逾期；9月起，其旗下子公司的商业汇票也陆续逾期。

在西安建工混改引入绿地后，后者将西安建工定位为其“大基建战略”的西北区域实施主体平台——绿地在西北区域所开展的大基建板块兼并收购均由西安建工出面实施；西北区域由绿地开发的项目，在同等条件下也由西安建工优先承揽建设。自西安建工拿下的“绿地第一标”西宁绿地国际花都项目2018年1月启动建设后，双方陆续在四川、西藏、青海等地开发建设了多个住宅、产业园、综合体等项目。 但后续绿地的出险旋即拖垮了西安建工。西安建工的营收和新签合同额两项指标在2023年骤减至142亿、541亿元，较上述2021年的规模分别大跌67%、64%。 一名接近西安建工的人士也对财新证实，西安建工的爆雷，一是宏观环境下行周期中业务拓展受限，“本来就没啥业务了”；另外，“绿地占了很大的股份，绿地自己不行后，西安建工就被拖下来了”。

绿地模式“埋雷”

成立于1992年的绿地，组建之初主营上海城市绿化项目，后因参与动迁房建设和大规模郊区造城运动而走上房地产开发之路。 2010年前后，绿地拓展境外业务，并在2013年港股借壳上市，拥有了境外融资平台绿地香港（00337.HK）。早在2004年，绿地集团董事长张玉良即提出进军“世界500强”的目标，而实现这一目标，在A股上市融资、扩大企业规模尤为必要，2015年8月终于实现借壳A股整体上市，即绿地控股（600606.SH）。 另一引入绿地作为控股股东的混改建筑类企业——广西国资建设企业广西建工集团（下称“广西建工”），亦陷入了与西安建工相似的境况。

目前广西建工在公开市场尚无存续债券，也尚未出现公开市场违约情形，存续的四只私募债规模合计12.5亿元，将于2025年末至2027年末之间陆续到期。但据财新了解，广西建工也在2023年显露资金紧张迹象，不少员工待岗、停薪。一名广西建工一建集团员工称，其工资自2024年1月起停发至今。 财新获知，2024年8月，绿地要求广西建工、西安建工和天津建工制定企业结构调整人员优化方案，共涉及八家二级企业，具体方案包括有时间计划的关停并转方案、对冗余人员制定优化方案等。

上述三家均是绿地参与地方国资混改后入主的建筑类企业。2017年天津市启动13家市属国企混改工作，天津建工即是其一。2018年8月，天津建工重组改制完成，混改后由绿地集团持股55%、天津国资持股35%、经营团队持股10%。 除了上述三家，绿地集团还通过混改直接控股贵州建工集团、江苏省建筑工程集团、河南省公路工程局集团等地方建筑企业；此外，还通过控股的建筑企业间接参股地方企业混改，如2019年通过其控股的天津建工参与沈阳城市建设集团混改，天津建工持有后者70%股份。

谁能独善其身

“拖欠工程款是行业常态，但行情好的时候大家都赚钱，现在不少项目直接回不来款了。”一名大型建筑央企人士称。过往房地产行业火热之时，乙方建筑企业为抢项目，有时不惜为甲方垫资施工，甚至在竞标时竞争垫资的比例，如今这一景象已大幅减少。 此外，地方政府财政愈发紧张，回款周期本就较长的政府或国企投资项目回款愈发艰难，多名国资和民营建筑企业受访者告诉财新，近四五年来，政府类应收账款上升趋势明显，来自地方政府的欠款回款艰难。

房地产开发链条上的各相关方互相拖欠款项，叠加建筑行业常存分包、转包现象，进而形成大量“三角债”是行业顽疾，如房企拖欠建筑企业费用、建筑企业拖欠建材供应商等费用。 国际评级机构标普于2024年初发布的报告显示，其统计的包括中国建筑（601668.SH）、中国铁建（601186.SH）、中国电建（601669.SH）等在内的六家建筑企业的应收账款和存货拨备总额近几年上升明显，由2019年的约150亿元上升至2021年的约350亿元；2021年至2024年大致保持平稳。

房地产行业的资金周转僵化、占压、失血等风险，从下游冰冻的新房市场层层上溯，从开发商到建筑商，再到钢铁、水泥等原材料端，还泛化至家具、家电、装修等消费市场。 以建筑施工原材料钢材为例，由于房地产新开工、施工和竣工面积持续下降，全国钢市也自2022年随房地产市场下行至今。2022年，中国钢铁工业协会重点统计会员钢铁企业利润总额大降72.27%、至982亿元，销售利率润仅1.49%；2024年一季度，利润总额进一步下滑47.91%、至87.08亿元，平均销售利润率仅剩0.58%。

与地产销售波动紧密相关的家具制造业的基本面也承压，2021年以来，家具制造业企业的营收和利润普遍下滑。银河证券发布于9月9日的研报显示，2024年1至7月，中国规模以上建材家居卖场累计销售额同比下降5.84%，行业企稳仍待地产数据修复。

建筑业巨头化

作为需求驱动型行业，建筑行业在经济增长承压的背景下，正在加速对资质和融资能力相对较弱企业的出清。 联合资信发布的2024年建筑施工行业分析报告显示，2023年，全国建筑业新签合同额35.6万亿元，同比下降2.85%。新签合同额自2016年以来首次同比下降，但行业内部集中度持续提升，竞争更加激烈。

“建筑工程商业模式中融资成本、技术实力和管理边界决定了建筑国企尤其是央企的市场份额将持续提升。”华泰证券发布于9月9日的研报指出，2024年上半年，八大建筑央企新签订单集中度继续提升，较2023年显著提升6.4个百分点、至51.6%；收入集中度为23.8%，较2023年提升1.85个百分点。其中，中国建筑在房建施工领域的市占率显著提速，上半年房建施工面积的行业占比较2023年提升了2.39个百分点、至13.8%。